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你有没有发现美股最近，一个很有意思的现象？这一轮美股的震荡，科技公司是回调的主力，不仅科技股大跌，尤其是云计算、SaaS公司，股价一地鸡毛。
反而是大家看不起的“老登公司”，可口可乐、沃尔玛、麦当劳等，股价悄悄创了新高。这是为什么，又是什么原因，对A股有啥启示，大家听我来说说。第一，科技巨头出现明显的下跌。最近美股的科技股，调整很厉害，像微软和亚马逊，分别从近期高点回撤都超过了20%，正式进入技术性熊市，成为所谓“美股七巨头”里，率先进入技术性熊市的成员之一，Meta也已经逼近技术性熊市的门槛了。短短几个月的时间，美股科技“七巨头”的市值，就蒸发了上万亿美元。
这不是短期的情绪波动，而是一部分资金在重新评估：过去几年被追捧到天上的科技巨头，还值不值得继续给那么高的溢价。第二，二线科技股下跌得更厉害。这方面更明显的变化，发生在云计算和软件服务这批曾经的“新贵”身上。
很多人还记得Zoom在疫情红利最猛的时候，被市场吹成“远程办公革命者”，股价一度冲到五百多美元，但现在只剩下当年的零头，股价下跌了80%；Snowflake当年上市就是资本市场的明星，被当成云计算时代的基础设施标的，如今从高点跌去大半了。第三，股价出现回调的原因是什么。
这一轮科技巨头股价回调的重要原因，是市场认为，它们自己“活得越来越不像过去的自己”。过去十多年，美国科技巨头的核心魅力在于轻资产、高利润、大规模的回购股票可以托住估值，资本市场喜欢的是这种“又能赚钱，又能不断回购抬股价”的模式。但现在不一样了，为了抢AI算力、建数据中心、铺基础设施，这些科技巨头都在往重资产方向走，资本开支不断加大，短期利润必然被挤压，股票回购的空间也被严重压缩。
当一些投资者意识到，未来几年，这些科技巨头不再是“躺着赚钱、顺手回购”的状态，而是进入一个烧钱换未来的新阶段，估值自然就要被重新定价了。这些科技公司并没有变坏，但它们的商业形态变了，很多资金并不喜欢“不确定性变大的资产”，于是开始主动降低对这些公司的配置。毕竟当耐心资本，不是人人都可以做到的。
而二线科技公司股价一地鸡毛，则是两方面的原因。一方面，市场对它们到底能不能赚钱开始怀疑了。这些公司的收入其实在增长，问题出在估值的逻辑变了。以前市场愿意为“未来可能的高速成长”提前买单，只要你讲的是云计算、SaaS、数字化转型，哪怕公司暂时不赚钱，也可以给你市梦率。
但是现在风向变了，市场开始认真算账了：你到底赚不赚钱，你的利润能不能覆盖扩张成本。更为重要的是，市场在担心，面对科技巨头AI技术的突飞猛进，这些二线科技公司的商业模式，会不会被AI重新定价。
一旦这些问题摆到台面上，那些二线科技股，它们原来建立在高预期之上的估值，就会被砍回现实了。这就是近期美国科技股回调的原因。
第四，老登公司开始慢慢登场了。这里最有意思的是，就在科技股退潮的同时，一批被忽视了很久的“老登公司”，股价却在悄悄走强。
像麦当劳、沃尔玛、可口可乐、高盛、美国银行、埃克森美孚、康菲石油，这些听起来一点都不“性感”的传统公司，近期的股价，不断创出新高。原因其实也很朴素：这些老登公司业务模式稳定，现金流可预期，分红率长期靠谱。
无论经济的形势如何，无论科技如何颠覆，人们都要吃饭、加油、喝可乐、消费日用品、使用金融服务，这些公司的增长也许不是爆炸性的，但特点在于增长的稳定性和可持续。当市场越来越注重算账的时候，一部分资金自然会流向那些，确定性更强、现金流更好、估值更合理的资产。
所以，我们要看到，许多资金其实并不是变得更加“保守”了，它们只是从“为想象力和前景买单”，转向“为现金流买单”的务实策略。对二线科技公司来说，它们如今面临着结构性挑战，以及现金流的压力。
而对科技巨头来说，它们面临着资本扩张周期，例如，分红，现金流，回购的不确定性问题。而对很多传统的公司来说，反而是处于，“风平浪静继续收租”的发展状态。所以，我们会看到一部分资金开始轮动，从高估值成长股，往低估值、稳定现金流的板块转移。AI改变世界的叙事没有变化，但是部分资金，开始用真金白银投票，在做风格切换。那美股的这种局部变化，第五个问题，这种局部风格切换，对中国股市有没有启示？
我觉得，具有一定的借鉴意义，但是不会是立刻复制相似的走势。为什么这么说了，我觉得这里有两个方面的原因。一方面，在中国这边，硬科技和新质生产力，还在政策和行业的风口上，主力的资金对“技术突破、产业升级”的偏好仍然存在。另一方面，中国的消费偏弱，是一个现实的约束条件，物价还在回升的过程中，所以很多A股传统消费、金融、能源板块的估值，短期很难像美股那样被迅速重估。
但是随着时间的变化，这个逻辑是通的，一旦国内消费回暖、物价回升明显，A股那些被忽视已久的“老登板块”，很可能也会迎来重新定价的机会。总结一下就是，这一轮美股的局部变化，真正值得关注的，不是某一只科技股跌了多少，而是一种估值逻辑的结构性切换。
可口可乐，麦当劳等老登公司，并不是现在突然变得更好了，而是当“高估值叙事”阶段性地退潮之后，科技企业的商业逻辑发生变化以后，传统的企业能够稳稳地赚钱，能够好好分红这件事，本身就重新变得更加性感了。对于A股市场，这种变化，在短期之内，或许启示的意义不大，但是这样的逻辑，值得我们现在就要密切关注了。
